ブラックロックがビットコインを再評価、ポートフォリオの数学は依然として有効

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ブラックロックはビットコインの投資理論を再検証し、従来型ポートフォリオにおいて、控えめな配分であっても歴史的にリスク調整後リターンが改善していたことを明らかにした。

ビットコインが2025年10月の高値から約50％下落したことは、機関投資家向けの投資理論にとって有益な試金石となっている。価格が上昇し、相関関係が良好で、市場に資本が流入している間は、新しい資産の投資根拠を示すのは比較的容易だ。より示唆に富む検証は、大きなドローダウンの後に行われる。投資家は当初の前提を再検討し、どれが構造的なもので、どれが単に前のサイクルの産物に過ぎなかったのかを見極めることができる。

ブラックロックが最新のリサーチ「ビットコインの再検証：依然としてポートフォリオの分散投資先か」で行ったのは、まさにそれだ。同社は今回のドローダウンをビットコイン単体の賛否の証拠として扱うのではなく、アロケーターにとって最も関連性の高い問いに立ち返っている。すなわち、ビットコインは分散ポートフォリオのリスクとリターンの特性に実際どのような影響を与えてきたのか、という問いだ。

その結果は、表面的なリターン数値が示唆する以上に重要な意味を持つ。ブラックロックが2026年5月29日までの10年間をローリングで分析したところ、伝統的な60/40の株式・債券ポートフォリオは年率約9.9％のリターンを生み出し、年率標準偏差は約10.1％だった。ビットコインを1％組み入れると、年率リターンは約10.9％に上昇し、ボラティリティは約10.3％へとわずかに上昇するにとどまった。2％配分では、年率リターンは約11.8％に達し、標準偏差は約10.6％となった。

言い換えれば、2％の配分は伝統的ポートフォリオと比較して年率リターンを約190ベーシスポイント押し上げる一方、年率ボラティリティの上昇は約50ベーシスポイントにとどまった。ポートフォリオのシャープレシオは0.81から0.96に改善し、最大ドローダウンは-20.3％から-20.9％へと変化した。これらの数値は仮想的かつ後方視的なものだが、ビットコインを主に単体のボラティリティで評価することが、そのポートフォリオへの影響について不完全な評価につながり得る理由を示している。

より重要な問いは、そのボラティリティが投資家がすでに保有している他のすべての資産とどのように相互作用するかだ。ブラックロックは引き続き、ビットコインを従来の資産とは根本的に異なるリスク・リターンの推進要因を持つものとして位置づけている。その根底にあるのは、供給量が固定されていること、分散型の構造、そしていかなる主権発行体からも独立していることだ。これらの特性は、デレバレッジの局面でビットコインがリスク資産と連動して取引されることを防ぐものではないが、ブラックロックのリサーチは、そうした相関は歴史的に恒久的なものというより一時的なものであったことを示唆している。

この区別がポートフォリオの結果を説明する助けとなる。控えめな配分は、ビットコインの単体ボラティリティを1対1の割合でポートフォリオに持ち込むわけではない。重要なのは、その配分が歴史的に生み出してきたリターンに対する、ポートフォリオ全体のリスクへの限界的な寄与だ。ブラックロックの分析では、ビットコインの近年で最も大きなドローダウンの一つを織り込んだ後でも、1％と2％の配分においてそのトレードオフは依然として有利だった。

ブラックロックがこのレンジに到達したのは今回が初めてではない。同社の以前のポートフォリオ・リサーチは、リスク寄与度を通じてビットコインの配分規模にアプローチし、ビットコインのリスクを受け入れる意思と能力のある投資家にとって、1～2％の配分が妥当なレンジとなり得ると結論づけていた。その配分比率において、ブラックロックは、ビットコインが従来の60/40ポートフォリオにおける個別のメガキャップ・テクノロジー銘柄と同程度のポートフォリオ全体のリスクを占め得ることを見出した。しかし、2％を超えると、ビットコインのポートフォリオ全体のリスクへの寄与は不釣り合いに増加し始める。

今回の新しい分析は、同じ問いに反対方向からアプローチしている。ビットコインがどれだけのリスクをもたらすかを問うのではなく、投資家がその追加リスクを引き受けることで歴史的に何を得てきたかを検証している。シャープレシオが伝統的ポートフォリオの0.81から、ビットコイン1％で0.90、2％で0.96へと改善したことは、追加的なリターンがポートフォリオ水準でのボラティリティ上昇を歴史的に十分に補って余りあるものであったことを示唆している。

これは1%や2%が最適な配分であると断定するものではなく、ブラックロックもそのようには提示していない。適切なエクスポージャーは、流動性要件、投資期間、ガバナンス上の制約、リスク許容度によって異なる。この分析が提供するのは、より厳密な議論の枠組みである。配分の問題は、ビットコイン自体がボラティリティが高すぎて保有に適さないかどうかという二者択一の議論ではなく、限界リスク、相関、ドローダウン、ポートフォリオ効率性の観点からますます評価できるようになっている。

ブラックロックの最新分析には、同社の市場での経験と切り離すことが難しい別の側面がある。

ブラックロックは2024年1月にiSharesビットコイン・トラスト（IBIT）をローンチした。1年も経たないうちに500億ドル以上の資産を積み上げ、ブラックロック自身が史上最大の上場投資商品のローンチと表現するものとなった。この節目への到達は、従来の記録保持者より約5倍速かった。

その重要性はその後さらに高まっている。ブラックロックは現在、IBITを世界最大かつ最も取引されているビットコインETPと位置づけており、同ファンドは1,000本以上の商品を擁するブラックロックのグローバルなラインナップの中で、2025年に最も高い収益を上げたETFとなった。

米国のスポットビットコインETF市場における集中度も同様に注目に値する。Bitcoin For Corporationsが追跡する現在のETF保有データによると、米国のスポットビットコインETFは合計で約125万BTCを保有しており、これはビットコインの固定供給量2,100万枚の約6%に相当する。IBIT単独で約77万5,000BTCを占めており、米国のスポットETF全体で保有されるビットコインの60%以上に相当する。

このことは、ブラックロックのリサーチが商業的文脈から独立していることを意味するわけではない。IBITはブラックロックにとって重要で、ますます価値が高まっている商品である。その文脈は無視されるべきではなく、理解されるべきである。しかし同時に、同社の再評価は、投資家が実際にビットコインのエクスポージャーを大規模にどのように利用しているかを2年以上にわたって観察してきたことと並行して行われていることも意味する。

この区別は有用である。ポートフォリオ資産としてのビットコインの理論的な根拠は、観察可能な配分行動によってますます裏付けられつつある。投資家は現在、急速な上昇期や深刻なドローダウン期を含む複数の市場環境において、馴染みのある証券、アドバイザリー、機関投資家向けインフラを通じてビットコインにアクセスできるようになっている。IBITの成長は、需要が当初のローンチ期間をはるかに超えて持続していることを示唆している。

ドローダウンこそ、テーゼを再検証すべき時である

ブラックロックのレポートのタイミングは、最終的にはポートフォリオのシミュレーション自体よりも示唆に富むかもしれない。

ビットコインは史上最高値の時点で再評価されているわけではない。ブラックロックは、ビットコインが2025年10月のピークから約50%のドローダウンを経験した後にこの分析を発表した。同社はこの期間を、レバレッジをかけたポジションの解消、ETPフローの減速、ビットコインを蓄積する企業からの需要の弱まりと関連づけている。その結論は、これらの力はビットコインの投資ケースの根本的な変化ではなく、ポジショニングの修正を表していたというものである。

それが再検証の本来の目的である。投資テーゼは、投資家がそれに愛着を持っているから存続するのではなく、状況が変化したときにその基礎となる前提が引き続き成立するから存続すべきである。

ビットコインにとって、その前提は過去のリターンを超えて広がっている。この資産は設計上希少であり、グローバルに流動的で、主権発行体から独立しており、伝統的なポートフォリオを支配する負債とは構造的に異なる。ブラックロックは、財政の持続可能性、通貨の安定性、地政学的リスクに関する懸念が、ビットコインの長期的な採用にとってますます重要になる可能性があると論じている。

ポートフォリオの証拠は、ビットコインが今後10年間でどれだけのリターンをもたらすかを証明するものではなく、IBITの成功が適切な配分を確立するものでもない。この2つの展開が共に示しているのは、機関投資家の対話が大きく前進したということである。ビットコインはもはや、機関が保有するかどうかを選ぶ非伝統的な資産としてのみ評価されているわけではない。資本配分の他の分野で適用されるのと同じ規律——サイジング、リスク寄与、相関、流動性、ドローダウン、期待リターン——を通じて、ますます評価されるようになっている。

CFO、取締役会、企業の運営者にとって、この進化こそがブラックロックの調査から得られる最も重要な示唆かもしれない。

関連する判断は、ビットコインが変動的かどうかではない。それはすでに知られている。また、企業の配分が、資産を中心に資本構造を明確に構築してきた企業が追求する集中型ビットコイン戦略に似ている必要もない。ゼロのエクスポージャーとビットコイン中心のバランスシートの間には、はるかに広範な可能な配分のスペクトラムが存在する。

ブラックロックのリサーチは、そのスペクトラムを考えるための有用な枠組みを提供している。比較的小さな配分で、従来型ポートフォリオの歴史的リターン特性を大きく変えるのに十分であり、ポートフォリオ全体のリスクに同程度の増加をもたらさなかった。調査対象期間において、2%の配分で約190ベーシスポイントの年率リターンの追加が、およそ50ベーシスポイントの年率ボラティリティの追加を伴った。配分は小さかったが、その効果は小さくなかった。

企業のリーダーにとっての示唆は、ブラックロックの特定の配分範囲を採用することよりも、分析の背後にある規律を採用することにある。ビットコインは他の戦略的配分と同様に引受評価できる。つまり、その目的を定義し、許容可能なリスク寄与を決定し、流動性とガバナンスの要件を確立し、それに応じてポジションの規模を設定し、定期的に前提を見直すことだ。

これは、企業が単に「ビットコインを買うべきか」という問いよりもはるかに成熟した問いである。

ビットコインが機関投資家のポートフォリオや金融インフラにより深く統合されるにつれて、分析の負担は移り変わりつつある。経営陣が直面する問いは、ビットコインが議論に含まれるべきかどうかではなく、企業の目的、制約、資本コストによって正当化できる配分があるとすれば、それはどのようなものか、というものになりつつある。

ブラックロックは現在、もう一つの完全な市場サイクルと約50%のドローダウンを経て、その問いを再評価した。その歴史的ポートフォリオの計算は依然として、測定された量であれば、ビットコインが方程式を改善できることを示している。企業の意思決定者にとって、それが取締役会に持ち込む価値のある教訓である。

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